第75章 新东方的上市招股书

9月10号，劳工节过后的第一个周日，皇后区艾姆赫斯特五楼。

窗户开着，初秋的风从东河方向灌进来，把桌上摊开的招股书吹得哗哗响。

招股书是三天前林顿在皇后区公共图书馆下载的，彭博终端那台机器在参考阅览室最里面，要用图书证预约，每次限四十五分钟。他分三次把新东方招股书打全，两百四十七页，回家用订书机分四叠装订，订书针不够，最后一叠用的是回形针。

封面是SEC标准格式，页眉印着“Registration

Statement”，申报日期2006年8月25日。

发行价区间十二到十五美元，主承销商瑞士信贷和高盛。

最终定价要看路演反馈，预计九月中旬挂牌，美股代码EDU。

林曼在卧室那边熨校服。蒸气熨斗是老款的，底板有一道划痕，是去年在地下室摔的。她把衬衫铺在折叠桌上，领口朝左，袖口对齐，熨斗推过去的时候手腕用力均匀，刷了六年盘子，她的手腕比普通人稳得多。

衬衫左胸口袋位置空着。

温莎中学的校服分两档，普通在校生胸口没校徽，只有到了毕业班才发绣校徽的版本。这是德里克昨天电话里顺带提的，他说教务处有现成的衬衫，但校徽得毕业班才有。林曼挂了电话就去买了金线。

法拉盛华人开的缝纫辅料店，深蓝色涤纶线、金色人造丝线，加一根九号绣花针，含税三块七毛五。回家之后她把温莎官网打开，把校徽图案放大到全屏，深蓝色盾形底，金色鸢尾花，花下面一本打开的书，然后她用铅笔在衬衫口袋位置画了个轮廓，一针一针开始绣。

她从下午绣到晚上，中途只起来一次去热了剩菜。

林顿说要不要帮忙，她说不用，你忙你的。

她坐在折叠桌前面，台灯的光打在左手上，食指指尖被针顶出一个小凹坑，浸洗洁精浸了六年的皮肤，角质层厚到针头刺不透。

绣完最后一针，她把衬衫挂在门框上。深蓝色校徽在胸口位置，金线在灯光下有一点微弱的光泽，鸢尾花的轮廓齐整，书本的线条笔直。

林曼退后两步看了看，很满意。

“你爸当年也喜欢穿衬衫。他是白人里面少有的能把领子熨平整的。”

林顿:“嗯。”

窗外有辆垃圾车倒车入库，倒车警报响了三声。

林顿把注意力拉回招股书。

新东方教育科技集团，Edutainment，这是俞敏洪在招股

书里造的复合词，Education加Entertainment，教育加娱乐。一个教GRE和托福的人给自己的商业模式发明了一个英语单词，然后写在招股书里拿去华尔街卖。

林顿觉得这个词造得不好，但他理解为什么写。2006年，中国概念股在纳斯达克还没形成板块效应，百度去年上市首日涨了两倍多，但那是互联网。

教育....华尔街的分析师们不懂中国的教育，他们只懂现金流，你得告诉他们这东西能规模化、能品牌化、能标准化，你得给他们一个能装进Excel模型的词。

他在笔记本上写了三行字。

第一行：中国教育市场，适龄人口一亿八，高考报名九百五十万，大学录取率从一九九九年的百分之三十涨到了二零零六年的百分之五十七。分母在缩，分子在涨，录取率曲线斜率向上。这意味着竞争不会因为更多人上大学而缓解，竞争只会从“能不能上大学”变成“能不能上好大学”。只要这条斜率不转负，新东方的底层需求就不会转负。

第二行：三层收入结构，留学中介加考试培训加中小学课外辅导。留学业务是现金牛，GRE和托福培训是品牌入口，中小学辅导是未来最大的增量。俞敏洪在招股书里说了中小学辅导还在亏损，但亏损原因并非需求不够，而是扩张太快。他喜欢这种亏损。

第三行：教育是中国人改变阶层最粗的一条通道。钱和关系有门槛，考试没有。一个县城高中生只要考到全省前百分之一就能进C9，毕业之后拿的毕业证和北京四中的学生完全一样。这种制度性的公平在中国存在了几百年，从科举到高考，形态变了，底层逻辑没变。只要高考还存在，新东方的护城河就在，它卖的不仅仅是英语，还有阶层跃迁的入场券。

他在第三行下面画了两道横线。

发行价区间十二到十五美元。取上限，对应市值约五亿五千万。去年营收一亿出头，净利润三千二百万，营收增速百分之四十。发行市盈率按上限算约二十八倍。

林顿在“十五美元”旁边画了一个圈，打了个问号。

然后他在问号旁边写了三个字：太便宜。

二十八倍市盈率放在美国教育股里不算低，阿波罗集团也就十几倍，但阿波罗的营收增速是个位数，新东方的增速是百分之四十。用PEG算，不到零点七。对于一个处在中国教育市场爆发前夜的公司来说，这个定价区间要么是保守，要么是华尔街根本没看懂。

他倾向于后者。招股书里风险提示那部分写得极其

诚实，新东方承认自己没有办学许可证。中国法律当时对民办教育机构的定位模糊到几乎不存在，教育部门不管，工商部门不批，它在一个法律上的灰色地带活了十三年。这种表述在华尔街的承销商眼里是风险，在林顿眼里是护城河。一个能在法律真空里活十三年的公司，它的创始人是幸存者。

俞敏洪，北大西语系毕业，八七年留校任教，九零年被学校处分，在外面办补习班挣外快。九三年从北大辞职，在中关村二小租了间二十平米的教室，冬天没暖气，学生冻得直跺脚，他在黑板上写：从绝望中寻找希望。十三年后这行字成了新东方的校训，那间教室变成了全国两百多个教学中心，年培训学员一百万人次。

林顿合上最后一页，看了眼时间，十一点四十分。

路演还在进行，上市预计在下周。如果定价落在十五美元，他准备在挂牌首日建仓。

十五美元以下都是安全边际，超过十五需要看首日换手率再定。账户里四十五万美元，买不了太深，也砸不出水花。

“明天第一天上学，别迟到。”林曼把抹布拧干搭在水龙头上。

“知道了。”

他把笔记本放进抽屉，台灯关了。

校服还挂在门框上。

客厅的灯光从厨房那边打过来，把校徽照出一层很薄的金色。鸢尾花的轮廓在昏暗里反而更清晰，花瓣是六针锁链绣，花蕊是一粒法国结，书本的翻页弧度用三针长短针勾出来。

林顿：“妈，你针线活比你在中餐馆刷盘子强多了。”

厨房里传来林曼的声音：“废话，刷盘子不需要技术。”

接着林顿把招股书摞在键盘旁边。

明天入学温莎。他的交易账户里四十五万美元，但他没有社交意义上的身份，温莎中学百分之八十生源来自纽约权贵阶层，还有国际富豪的子女。他母亲在皇后区刷了六年盘子，征信黑户，联署债务记录挂在信用报告上至少还要一年才能消掉。

他走进去的时候没有宾利，迈巴赫，棕榈滩度假别墅，只有一台二手的笔记本电脑和两百四十七页招股书。

他躺到床上，闭眼后，脑袋里想的是新东方的三层收入结构。留学业务的毛利、考试培训的续课率、中小学辅导的获客成本。这三组数据招股书里都有，他记得很清楚。

挂牌日还剩三天，路演如果超购，定价可能推到十五甚至十六，如果冷场，可能压到十二。

无论哪种情况，他都需要亲眼看到第一个交易日的盘口再动手。